五年股价跌逾85%，“东北药茅”究竟经历了什么？

2021年5月17日，长春高新股价攀升至484.85元（前复权），刷新历史纪录。

这家曾被誉为“东北药茅”的企业，凭借生长激素这一核心产品，几乎占据了垄断性的市场优势。当时投资者普遍看好长春高新前景：公司业绩正处于高速增长阶段，同时旗下疫苗子公司也完成了分拆独立上市。然而，很少有人预料到，这竟成为长春高新股价的历史最高点。

随后的五年里，长春高新股价持续下跌，目前已跌破70元，较历史最高点下滑85%。2026年6月，长春高新更是被正式剔除出沪深300指数样本股。

在股价持续走低的背后，投资者不禁追问：长春高新到底发生了什么？

旧时代终结

长春高新的辉煌属于那个一去不返的“黄金时期”。

1988年，诺和诺德的短效生长激素Norditropin在丹麦获批，推动了生长激素临床应用的普及和规范化。当时，生长激素无疑是热门的前沿药物，堪比如今的GLP-1。但因专利诉讼，诺和诺德的Norditropin直到1999年才进入美国市场。

或许察觉到生长激素的机遇，原本以园区建设为主业的长春高新，于1997年出资6000万元与金磊合作成立金赛药业，着手国产生长激素的研发。创始人金磊是金赛药业的核心人物，他曾凭借“大肠杆菌内分泌技术”获得美国生物学界重要奖项“克莱文奖”。

正是在金磊的领导下，金赛药业于1998年成功推出首支生长激素粉剂，尽管技术上属于入门级别，却开创了中国生长激素领域的先河。随后在2005年和2014年，金赛药业分别推出亚洲首支生长激素水剂和全球首支聚乙二醇长效生长激素水针，形成了梯度化的产品矩阵。

凭借强大的先发优势，长春高新几乎占据了国内这一主要市场，这也是其业绩持续增长的原因。

图：长春高新营收一览

然而，潮水总有退去之时，2023年长春高新的增长终于“触顶”。2024年，长春高新实现营收134.66亿元，同比下降7.55%；归母净利润为25.83亿元，同比下降43.01%。尽管当时许多投资者将长春高新未达预期归因于疫苗子公司百克生物的业绩不佳，但金赛药业的营收实际上也下滑了3.73%，疲态已初步显现。

核心问题指向了曾经风光无限的生长激素业务。2022年广东11省联盟集采中，金赛药业粉针剂以最低价格中标，水针剂也在部分地区被纳入集采。面对集采冲击，公司采取了“粉针中标、水针弃标、长效以价换量”的组合策略，但2025年金赛药业收入仍同比下降近8%。

2025年底，长春高新核心产品长效生长激素“金赛增”最终被纳入国家医保目录，9mg规格的医保支付价从约3500元/支降至约900元/支，降幅高达75%。

更为致命的是，金赛药业长达十余年的独占地位宣告终结。特宝生物的怡培生长激素、诺和诺德的帕西生长激素、维昇药业的隆培生长激素——多款长效生长激素产品在2025年前后集中获批，其中特宝生物的产品同步进入医保目录。技术垄断的壁垒一旦被打破，价格战便不可避免。

从这些迹象中不难看出，长春高新的“护城河”正不断受到侵蚀。

破局之道

旧引擎熄火，新引擎何在？这是萦绕在无数投资者心中的疑问。长春高新的管理层并非没有预见这一天的到来。事实上，公司多年前就已开始布局“第二增长曲线”：一方面是疫苗，另一方面是创新药。

首先是专注于疫苗研发的百克生物，其研发的带状疱疹减毒活疫苗成为首款国产带状疱疹疫苗，一度被市场视为“下一个HPV”疫苗。尽管理想丰满，但现实却颇为骨感。

虽然这款疫苗在上市首年贡献了8.83亿元的营收，但由于中老年人对疫苗认知不足，导致后续遭遇销售“滑铁卢”，甚至在2025年录得-2.05亿元的营收。

负收入，并非笔误。由于采取“发货即确认收入”的模式，大量已进入渠道的产品未能转化为终端接种。鉴于带状疱疹疫苗有效期为24个月，部分产品到期未接种，退回后冲减此前已确认的收入。

无奈之下，百克生物开始大幅降价。2025年12月，江西省疾控中心公示显示，0.5ml规格带状疱疹疫苗采购价由1375元/支降至464元/支，降幅约66%。2026年上半年，降价效果开始显现，多个省份实现销售覆盖率与接种量双提升。但百克生物仍处于亏损状态。

从8.83亿元到-2.05亿元，百克生物的带状疱疹疫苗用两年时间完成了一轮完整的“过山车”。这条曾被寄予厚望的“第二曲线”，不仅未能成为新引擎，反而成为拖累整体业绩的沉重负担。

另一方面，则是聚焦创新药的金赛药业，这也是长春高新未来转型的最大看点。

目前，金赛药业正经历一场从“生长激素之王”向“创新药平台”的艰难转型。为增强竞争力，金赛药业搭建了超长效多特异性抗体、肝外siRNA靶向递送、长效缓释多肽、ADC等多个研发创新技术平台，这样的布局可谓大胆。截至2026年上半年，公司已构建起近90条研发管线，其中40个为1类新药，临床阶段管线近50条。

如此庞大的布局，成果也开始涌现。2025年，公司国内首款治疗急性痛风性关节炎的1类创新生物制剂“金蓓欣”（伏欣奇拜单抗）获批上市；2026年5月，伏欣奇拜单抗注射液进一步获批，成为国内首个获批该适应症的IL-1β抑制剂。

同时，国际化也有突破。2025年12月，金赛药业将自主研发的GenSci098注射液海外权益独家授权给美国Yarrow公司，首付款7000万美元，里程碑付款累计至多可达13.65亿美元。2026年上半年，这笔授权贡献了4.84亿元的对外授权收入，占营收比重达8.74%。

创新药业务的营收固然还不足以弥补传统生长激素业务的下滑，但金赛药业聚焦创新的方向无疑是正确的。

总体来看，长春高新虽然踩了疫苗的坑，但也找到了创新药的方向，只是成果的落地仍需大量时间。

“旧体系”与“新秩序”

在左手疫苗折戟后，右手创新药就成了唯一的希望。但创新药这条路，远比长春高新此前经历的任何一场战役都要艰难。因为创新药与生长激素，遵循的是两套完全不同的价值体系。

曾经的那个“黄金时期”，长春高新的成功逻辑是清晰而简单的：一个超级大单品，技术壁垒足够高，市场足够大，定价权足够强。公司只需做好生产、铺好渠道、维护好价格体系，利润就会滚滚而来。这是一个守成的逻辑。

但如今的创新药时代，则讲究精准落点，管线数量多并不意味着创新能力强，毕竟不同管线之间的价值差异极大。近90条管线，40个1类新药，覆盖内分泌代谢、女性健康、肿瘤、免疫、呼吸等多个赛道，这些布局能看出金赛药业转型的决心。但管线越多，意味着不确定性越大，尤其是在如今信息高度发达的时代，几乎每一条赛道中都有更加专注的竞争对手。

更关键的是，创新药需要一套完全不同的组织能力和思维方式。

曾经的那个“黄金时期”，金赛药业的核心能力是“把一个产品做到极致”。而创新药时代，需要的能力是“在几十个项目中精准筛选、快速推进、果断放弃”。前者是深度，后者是精度。

在销售端，销售团队过去的核心任务是维护价格体系、深耕终端。而现在，每一个新产品都需要从零开始进行市场教育、建立医生认知、构建新的商业模式。

长春高新对此并非没有认知。公司明确提出，要推动研发体系从“投入驱动”向“价值驱动”转型。这八个字的分量，远超字面含义——它意味着公司必须从“为了研发而研发”的惯性中走出来，建立一套以临床价值和商业价值为锚点的决策体系。

2026年，公司推出的限制性股票激励计划中，设定金赛药业2026-2028年收入目标分别为98亿、128亿、161亿元。这样的营收梯度设置，是在用制度的力量，倒逼组织完成从“守成”到“进攻”的基因突变。

从2021年市值2000亿的“药茅”，到如今市值缩水超85%的“落难者”，长春高新用五年时间经历了一场极其痛苦的价值重构。这场重构还没有结束。2026年上半年，公司营收55.43亿元，同比下降16.06%；归母净利润4.75亿元，同比下降51.64%。业绩仍在探底。

但破，是为了立。正所谓，不破不立。

生长激素的“黄金时期”已经结束。那个靠一个产品吃二十年的旧体系正在瓦解。取而代之的，是一个以创新为驱动、以管线为支撑、以全球化为视野的新秩序。

疫苗的折戟是一个教训：不是所有的新业务都能自动成为新引擎。创新药的转型更是一场豪赌：近90条管线中，最终能跑出几个重磅产品？没有人知道答案。

唯一确定的是，长春高新已经没有退路。这家曾经的中国“药茅”，正站在“破”与“立”的刀锋之上。

要么在转型中重生，要么在转型中消亡。